Додати в закладки

  
Переклад Translate

Вхід в УЧАН Анонімний форум з обміну зображеннями і жартами.

Додати книгу на сайт:

Скачати одним файлом. Книга: ІНВЕСТОЗНАВСТВО. В. Г. Федоренко. Частина 1.

12.3. МЕТОДИ ОЦІНЮВАННЯ РИНКОВОЇ ВАРТОСТІ АКЦІЙ І БОРГУ

У системі фінансового управління важливо визначити ціну акції. Вона є ключовим показником фінансових рішень. Фінансовому менеджеру до-водиться визначати ціну акції під час емісії та оцінювання ефективності фінансових рішень.

Доцільність випуску акцій багато в чому визначається витратами на їх випуск. Існують два види витрат нового типу: адміністративно-господарські витрати і дисконт випуску. Адміністративно-господарські вит-рати — це оплата праці фахівців, які займаються підготовкою випуску і реалізацією акцій; сплата реєстраційного збору за емісійний процес і відповідний податок; витрати на пресу. Дисконт випуску — це різниця між ціною емісії цінних паперів та їх поточною ринковою ціною. У вит-ратах випуску є постійна і змінна частини, що робить випуск великої кількості цінних паперів ощадливішим за рахунок зменшення частини постійних витрат. Однак надмірне збільшення кількості акцій підвищує ризик їх нерозкуповування й утруднює управління. Якщо номінал зави-щити, то кількість потенційних інвесторів одразу зменшується і, навпа-ки, заниження номіналу призведе до необгрунтованого збільшення вит-рат за емісією і небажаного “розводнення” капіталу.

В умовах сформованої ситуації в Україні, щоб визначити номінальну ціну акцій та їх кількість, треба спиратися не так на визначення потреби підприємства у фінансових ресурсах, як на платоспроможний попит на-селення з погляду вільних грошей і довіри до продукції, що випускаєть-ся підприємством.

Підприємство може збільшити кількість інвесторів, зменшивши вар-тість акцій. Це так званий спліт — роздрібнення акцій на акції меншим номіналом: замість старих акцій, що вилучаються, акціонерам вручають-

265

ся нові на таку саму загальну суму, але з меншим номіналом. Припустимо, підприємство випустило 1000 акцій по 50 тис. грн кожна. Сукупна ринкова вартість акціонерного капіталу становить 50 млн грн.

Щоб збільшити попит на свої акції, підприємство вирішує вдвічі роз-дрібнити їх, тобто випустити 2000 акцій по 25 тис. грн кожна замість ста-рих.

В умовах інфляції, якщо акції підприємства продаються за надто низь-ким курсом, адміністрація фірми може вдатися до консолідації (проти-лежно спліту). Наприклад, якщо коефіцієнт консолідації дорівнює 3, то за кожні 3 акції по 50 тис. грн акціонеру дається одна акція номіналом 150 тис.грн.

Виконуючи зобов’язання перед акціонерами, підприємство може практикувати скрип дивіденду, тобто виплачувати дивіденди не у гро-шовій формі, а новими акціями. Це дає підприємству можливість розви-ватися. Скрип дивіденду дозволяється законодавством і на перший по-гляд здається, що його можна використовувати на практиці. Однак до цього потрібно мати економічний інтерес. А він виявляється в інвестора тільки за наявності законних податкових вигод, бо у противному разі акціонери вважають за краще одержати дивіденди грошима. Отже, без відповідної зміни податкового законодавства з цього питання можливість залишиться нереалізованою або в дію вступить командний, а не еконо-мічний механізм.

Ринкова вартість акції залежить від очікуваних дивідендів, що їх роз-раховує одержати інвестор, та очікуваної ціни продажу акції після завер-шення року.

Якщо тримати акцію один рік, то очікувана ринкова ціна її становитиме

ц = ОД₁ + ОЦП₁ (1 + Ke₁ (1 + Ке)'

де ОД 1 — очікуваний дивіденд за рік; Ке — необхідна ставка прибутко-вості; ОЦД — очікувана ціна продажу акції наприкінці року. Якщо акцію тримати два роки, то

ц = ОД₁ + ОД₂ + ОЦП₂

° (1 + Ke₁ (1 + Ke₂ (1 + Ke) 21'

266

Якщо акцію тримати п років, то

_Цо=од₁ +од₂ +...+од_n +ощк=

(1 + Ке) 1 (1 + Ке) 2 (1 + Ке) n (1 + Ке) n1

=∑ ОДt + РЦПn

_t=1 (1 + Ке) t (1 + Ке) n Отже, можна сказати, що ціна акції— це сьогоднішня вартість майбутніх дивідендів. Навіть за порівняно високих відсотків доходів на акції доходи, що очікуються через 40-50 років, сьогодні коштують мізерно мало і ними можна знехтувати.

Тому формула для обчислення дійсної (сьогоднішньої) вартості акції, що приносить щорічно постійний дохід за необхідного для акціонера рівня прибутковості, може бути спрощена і зведена до вигляду

ОД

К ' де ОД — очікуваний дивіденд; К— потрібний для інвестора рівень рен-табельності.

За допомогою останньої формули можна розрахувати дійсну вартість акції без урахування можливого збільшення дивідендів у майбутньому. На практиці її широко використовують для розрахунку ціни привілейо-ваних акцій.

Приклад. Припустимо, що щорічні дивіденди на акції підприємства становлять 1000 грн. Необхідний рівень прибутковості оцінюється інве-стором у 15 % річних. Вигідно ще купувати акції цього підприємства чи доцільніше продати його акції, якщо їх поточна ринкова ціна становить 9000 грн?

Дійсна вартість акції становить 6666 грн (1000 : 0,15), тобто вона ниж-ча за поточну ринкову, тому купувати акції недоцільно.

Ми розглянули розрахунок дійсної вартості акцій за нульових тем-пів збільшення дивіденду. Однак найчастіше дивіденди більшості під-приємств за простими акціями щорічно збільшуються. У середньому ці темпи збігаються з темпами збільшення валового суспільного продукту. У такому разі темпи зростання називають нормальними.

Якщо підприємство у попередній рік виплатило дивіденди на суму Д₀, то прогнозувати суму дивідендів у першому році можна за формулою

Д,=Д₀(1 + q)', де q — очікуваний темп зростання дивіденду.

Припустимо, підприємство у попередній рік виплатило дивідендів на суму 1920 грн, а темпи збільшення валового національного продукту ста-

267

новлять 4 %. На основі цих даних спрогнозуємо суму дивідендів і ціну акції наприкінці п’ятирічного періоду:

Д = Д₀(1 +2) = 1920⋅1,04 = 2000 грн;

Д₅ = 1920 (1,04)⁵ =2340 грн.

Відтак можна спрогнозувати ціну акції:

_Оц=Д₀(1 + д) =Jj_t . K-q K-q

Цю модель для прогнозування ціни акції у разі постійного збільшення суми дивідендів називають моделлю Мирона Гордина (Канада). У роз-глядуваному прикладі

1920(1 04)⁵ 2340 0,15-0,04 0,11

Як відомо, підприємство у своєму розвитку проходить певні стадії, тому в конкретний період темпи збільшення суми дивідендів можуть пе-ревищувати середні. Таке збільшення називають супернормальним.

Якщо сума дивідендів за акціями підприємства збільшується перші m років за ставкою q₁, а потім за ставкою q₂, то ціна акції становитиме

оц=∑ Д₀(1+ _t + ^ои"" .

_t=1 (1 + К) (1 + К)^т

Це нинішня вартість дивідендів за перші m років плюс нинішня вар-тість акції наприкінці m-то періоду.

Таким чином, ухвалення рішення про випуск акцій — це складне фінансове питання. Для його обгрунтованого вирішення потрібно визначи-ти: витрати випуску; номінальну ціну акції, яка буде вигідна і для під-приємства, що випускає акції, і для інвестора; очікувану ринкову ціну акції у процесі її обігу. Остання, у свою чергу, залежить від очікуваних дивідендів і прогнозованої віддачі на капітал. Рівновага на ринку настає тільки за рівності віддачі, що її може запропонувати підприємство-емі-тент, і віддачі на капітал, яка влаштовуватиме інвестора.

Без попереднього аналізу доцільності випуску акцій підприємство може намарне витратити гроші на підготовку емісії. Необгрунтований випуск акцій як замінників грошей підштовхне інфляцію. Неприпусти-мо випускати акції без попереднього розрахунку очікуваного дивіденду

268

і ринкової ціни. Це може призвести до підвищення нестабільності економіки і похитнути довіру населення до акціонування.

З погляду інвестора, власність на звичайні акції має певні переваги. По-перше, процвітання підприємства веде до підвищення номінальної вартості акцій завдяки нарощуванню вартості майна підприємства і, отже, до збільшення суми дивідендів. По-друге, звичайні акціонери ма-ють право голосу, що дає можливість контролювати управління підпри-ємством. По-третє, якщо йдеться про акції відомих компаній, які працю-ють стабільно, у разі потреби їх легко продати.

Привабливий варіант випуску звичайних акцій і для підприємства-емітента. За звичайними акціями на відміну від зобов’язань за обліга-ціями не обов’язково виплачувати дивіденди, якщо справи підприємства йдуть погано або якщо керівництво вважає за доцільне наголосити на фінансуванні розвитку підприємства.

Водночас звичайні акції, з погляду емітента, мають певні недоліки. По-перше, збільшення обсягу акціонерного капіталу веде до збільшення чисельності його власників і відповідно до потенційної можливості втра-ти контролю над компанією з боку засновників. По-друге, практика по-казує, що весь необхідний капітал неможливо одержати тільки за допо-могою випуску звичайних акцій. По-третє, випуск акцій може згодом обернутися для підприємства великими витратами порівняно з випуском облігацій, оскільки незважаючи на те що сума дивідендів за акціями ре-гулюється залежно від фінансового стану підприємства, їх треба випла-чувати постійно.

Отже, ми визначили вартість акції як нинішню вартість майбутнього потоку доходів інвестора. Аналогічний підхід використовуються і для оцінювання вартості боргу. Якщо підприємство одержує позику, зобов’язується виплачувати інвестору постійний щорічний прибуток П і по-гасити через п років суму Я, то нинішню вартість боргу Б можна визна-чити так:

∑ =1 (1 + О (1 + ^Гд)"

де г — віддача за борговими фінансами; t — кількість років, протягом яких підприємство виплачуватиме відсоток.

Таким чином, ціна фінансових ресурсів, узятих у борг, містить два компоненти: ціну щорічних виплат відсотка і вартість виплат при пога-шенні поточного боргу.

269

Додати в закладки

  
Переклад Translate